Apollo Global Management bugün yaptığı uyarıda, hyperscaler borçlarına yönelik kredi temerrüt takaslarının (CDS) daha fazla risk fiyatladığını belirtiyor. Başekonomist Torsten Slok, bu değişimi sıradan tahvilci risk yönetiminden ziyade zayıflayan kredi dinamiklerine bağlıyor.
Hyperscaler’lar; Amazon, Microsoft, Google ve Meta gibi, yapay zeka (AI) patlamasının altyapısını yöneten bulut bilişim devleri olarak biliniyor. Bu şirketlerin borçlarında, banka borcuna kıyasla CDS farkı ekim 2025’ten bu yana yaklaşık 60 baz puana yükseldi.
Borçla Finanse Edilen AI Atılımı 2008 Kriziyle Kıyaslanıyor
Slok, görüşlerini CNBC’de yayımlanan çarşamba günkü notunda ortaya koyuyor.
Torsten Slok şu ifadeleri kullanıyor: ‘Piyasanın yeniden fiyatladığı şey, hyperscaler’ların kredi dinamikleri. Yani; borçla finanse edilen bir AI yatırım döngüsü, artan kaldıraç oranları, negatif serbest nakit akışı ve değer kaybeden varlıklardan ne zaman geri dönüş alınacağının belli olmaması.’ dedi.
Westwood Capital’in kurucu ortağı Dan Alpert, mevcut tabloyu 2008’deki mortgage krizinin hemen öncesine benzetiyor. Alpert, günümüzde bankaların çok daha yüksek özkaynak tamponlarına sahip olduğunun ve daha çeşitlendirilmiş bir yapıda olduklarının da altını çiziyor.
Bu kıyaslama, yatırımcıların 2008 krizinden yıllar önce mortgage tahvillerindeki yanlış fiyatlamayı yakaladığı “Büyük Açık” (The Big Short) filmine atıfta bulunuyor.
Slok’un uyarısı, önde gelen AI laboratuvarlarının hafta sonu yaptığı “güvenlik gerekçesiyle model geliştirmeye ara verme” çağrısından sonra geldi. Bu gelişme hyperscaler’ların finanse ettiği bilişim gücüne olan talebi azaltabilir.
Piyasada Gıcırtılar mı Duyuluyor?
Analistler, özel borç piyasasında da benzer tehlike işaretlerine dikkat çekiyor. Buradaki çatlaklar da 2008 dönemine benzetiliyor.
Bu tablo, AI borcunun geçen yıl getirileri çok yıllık zirvelere taşıdığı günlere benziyor.
Ancak herkes riskin somutlaştığına inanmıyor. Freedom Capital Markets teknoloji araştırmaları başkanı Paul Meeks, hyperscaler’ların kâr marjlarının kapasite artışının yavaşlamasıyla birlikte zaten toparlandığını belirtiyor.
Center for Economic and Policy Research’ın kurucusu Dean Baker, CDS yatırımcılarının AI şirketlerine karşı pozisyon aldığına dikkat çekiyor. Baker, yatırımcıların bu şirketlerin taahhüt ettikleri gelirleri üreteceklerine dair kuşkuları olduğunu iddia ediyor.
Alphabet ve Meta, her biri ileriye dönük yaklaşık 25 milyar dolar seviyesinde negatif serbest nakit akışı taşıyor. Amazon’un ise bu değeri 30 milyar dolar civarında. Microsoft ise FactSet verilerinde Slok’un notuna göre hâlâ pozitif nakit akışı açıklamaya devam ediyor.
CDS spread’lerindeki artış erken bir uyarı mı yoksa geçici bir fiyat düzeltmesi mi, henüz net değil. Cevap muhtemelen AI gelirlerinin harcamalara ne kadar hızlı yetişeceğine bağlı olacak.
