MicroStrategy’nin elinde 762.099 adet Bitcoin (BTC) bulunuyor ve bu varlıkların toplam değeri yaklaşık 51,5 milyar dolar olarak hesaplanıyor ancak ateşli bir tartışma, şirketin olası bir tasfiyede bu tutarın yarısını bile geri alıp alamayacağı sorusunu gündeme getiriyor.
Şirket, 13 haftadır kesintisiz devam eden BTC alım serisine ara verdi. STRC tercihli hisselerine yönelerek hızlı birikim yerine getiri odaklı finansmana ağırlık verdiğinin sinyalini verdi.
MicroStrategy’ın Kağıt Üzerindeki Değeri ve Çıkış Değeri
Taproot Wizards kurucu ortağı Udi Wertheimer’a göre Strategy’nin BTC hazinesi aslında 51,5 milyar dolar etmiyor.
‘Saylor bir gün elindekileri satmaya kalkarsa 20 milyar dolardan fazlasını alamaz, muhtemelen daha da az. Şu andan itibaren BTC’ye yatırdığı her dolar sonsuza dek kaybolur. Zaten elindeki BTC’leri asla tamamen satamaz,’ yazdı Wertheimer.
Strategy toplam BTC arzının yaklaşık %3,63’ünü kontrol ediyor. Sadece 500 BTC’lik tek bir satış emri bile, ortalama likiditeye sahip borsalarda %2 ila %4 arasında fiyat düşüşlerine sebep olabiliyor.
Bitget’in 762.099 BTC’yi tasfiye etmesi, kripto dünyasında bugüne kadar yaşanmış tüm likidasyonlardan katbekat büyük bir olayı temsil ederdi.
Kripto para piyasasındaki likidite, FTX’in çöküşü sonrası önemli ölçüde iyileşti. BTC ve ETH ETF’lerine yönelik yeni ürünler de bu süreci hızlandırdı.
Ancak büyük pozisyonlar için bu hâlâ karmaşık bir sorun olmaya devam ediyor.
Premium Value için Yükseliş Senaryosu
Bitcoin Asset Research ise karşı cephede yer alıyor ve aynı likidite paradoksuna farklı bir açıdan bakıyor. Açık piyasadan 760.000 BTC almak, kayma etkisiyle birlikte 50 milyar doların çok üzerinde bir maliyet gerektiriyorsa, bu varlıkların kendiliğinden bir alım primi var anlamına geliyor.
Strategy’nin şirket değeri (enterprise value) şu an 57 milyar dolar seviyesinde. Şirket değeri bazlı piyasa/net aktif oranı ise 1,11 olarak hesaplanıyor.
Bu durum, piyasada var olan bütün menkul kıymetler hesaba katıldığında BTC pozisyonunun spot üzerinden primli fiyatlandığı anlamına geliyor.
Ancak temel mNAV, bambaşka bir tablo sunuyor. Strategy’nin temel mNAV değeri 0,79. Yani yaklaşık 40 milyar dolarlık halka açık hisse senedi piyasa değeri, şirketin BTC varlıklarının altında kalıyor.
Seyreltilme Hesabı Yükseliş Yönlü Yatırımcıları Destekliyor
Adam Livingston, strategy.com’dan alınan bir tabloyu paylaşarak, şirketin Bitcoin başına düşen seyreltilmiş hisse adedinin aralık 2020’de 1.767’den mart 2026’da 496’ya düştüğünü gösterdi. Yani beş yıl içinde %72’lik ciddi bir azalma yaşandı.
Bu mekanizma şöyle işliyor: Strategy, BTC net aktif değerine göre primli fiyattan hisse satışı gerçekleştiriyor. mNAV 1,0’ın üzerine çıktığında, satılan her yeni hisse mevcut hissedarların payını seyreltecek şekilde BTC’den daha fazla alım sağlıyor.
Strategy’nin toplam varlıkları bugün itibariyle 762.099 BTC’ye ulaştı. Şirket bu rakama yaklaşık 57,69 milyar dolar ödeyerek, BTC başına ortalama 75.694 dolar maliyetle sahip oldu.
BTC şu an 67.489 dolar civarında işlem görüyor; bu da yaklaşık %10’luk gerçekleşmemiş bir zarara işaret ediyor.
Her İki Tarafın da Haklı Noktaları Var
Wertheimer daha sonra paylaştığı gönderilerde, aslında MSTR pozisyonunda uzun vadeli olduğunu ve Saylor’ın STRC gibi yeni tercihli hisse ihraçlarının kısa vadede başarılı olacağına inandığını belirtti.
Wertheimer’ın asıl endişesi ise her yeni alımla birlikte büyüyen uzun vadeli yapı sorununda yoğunlaşıyor.
Bitcoin balina transferleri sayısı kısa süre önce, 100.000 doların üzerindeki 6.417 transferle, eylül 2023’ten bu yana en düşük seviyeye geriledi. Bu da büyük yatırımcıların işlem hacimlerini ciddi biçimde azalttıklarına işaret ediyor.
Balina hareketlerinin zayıf olması, mevcut piyasa derinliğinin bile büyük oyunculardan gelebilecek sert satışları karşılamakta zorlanabileceğini ortaya koyuyor.
Bu tartışma, aynı zamanda geleneksel finans dünyasından (TradFi) aşina olduğumuz bir gerilimi de yansıtıyor. Warren Buffett Apple pozisyonunu bir gecede satamaz, aksi takdirde hissede büyük bir düşüş yaratır.
Ancak Strategy’nin BTC’nin toplam piyasa değerine kıyasla sahip olduğu pozisyon, herhangi bir büyük hisse senedi yatırımına göre çok daha yoğun.
Premium ya da iskontonun devam edip etmeyeceği şu faktörlere bağlı olacak:
- BTC’nin fiyat gidişatı
- İhraç tarafında talebin sürmesi
- Piyasanın Strategy’yi, elinde likit olmayan coin’ler tutan bir yazılım şirketi olarak mı, yoksa kaldıraçlı BTC aracı olarak mı değerlendireceğine.
