ABD Menkul Kıymetler ve Borsa Komisyonu (SEC), Robinhood CEO’sunun halka açık şekilde borsada hisse senetlerinin tokenize edilmesini savunduğu gün, tokenize menkul kıymetler için kapsamlı bir sınıflandırma framework’ü yayımladı.
Bu arada, Terra’nın Mirror Protocol’ü—sentetik tokenize menkul kıymetler alanındaki ilk büyük çaplı deneme—yatırımcıların kırk milyar dolardan fazla kayıpla ve kurucunun suçunu kabul etmesiyle sona erdi. Bu durum, düzenleyici belirsizliğin acil olarak giderilmesi gerektiğine işaret ediyor.
SponsoredSEC’den Tokenize Menkul Kıymetler İçin Framework Tanıtımı
28 Ocak günü, SEC’nin Şirket Finansmanı, Yatırım Yönetimi ve Piyasa İşlemleri Bölümleri ortak şekilde “Tokenize Menkul Kıymetler Üzerine Açıklama“yı paylaştı. Bu açıklama, çeşitli blockchain tabanlı menkul kıymet yapılarını sistemli şekilde sınıflandırırken mevcut federal menkul kıymetler yasalarının her tür için nasıl geçerli olduğunu ayrıntılı olarak ortaya koyuyor.
SEC, tokenize menkul kıymetleri iki ana kategoriye ayırdı. İlk kategori, şirketlerin kendi menkul kıymetlerini doğrudan token formatında ihraç ettiği “ihraççı tarafından desteklenen tokenize menkul kıymetler”. Burada blockchain, ana menkul kıymet sahipleri dosyasının bir parçası olurken token transferleri de menkul kıymet sahipliğinin el değiştirme işlemi olarak işliyor.
İkinci kategori ise “üçüncü taraf destekli tokenize menkul kıymetler”. Burada, ihraççıyla bağlantısı olmayan taraflar mevcut menkul kıymetleri tokenize eder. SEC, bu grubu saklamalı ve sentetik modeller olarak ikiye ayırdı: Saklamalı modelde ilgili menkul kıymetler saklanırken, token’lar dolaylı sahiplik hakkını temsil ediyor. Sentetik modelde ise yatırımcıya yalnızca fiyat pozisyonu sunuluyor, gerçek sahiplik hakkı verilmiyor.
Mirror Protocol: Karanlık Bir Emsal
SEC’nin şu anda “sentetik tokenize menkul kıymetler” diye tanımladığı türdeki ilk büyük deneme, Mirror Protocol ile yapılmıştı. Do Kwon, bu platformu Aralık 2020’de başlattı. Terra blockchain’inde inşa edilen proje, Apple ve Tesla gibi ABD borsasında işlem gören hisse senetlerinin sentetik versiyonlarıyla trading imkanı sunduğunu iddia etti.
Sponsored SponsoredDo Kwon projeyi, ‘dışlanmış kullanıcılar için küresel finans piyasalarına sezgisel erişim sağlayan’ bir yaklaşım olarak tanıttı. Ayrıca Mirror’ın merkeziyetsiz çalıştığını savundu. Projenin yönetiminde ne kendisinin ne de Terraform’un bir rol almadığını öne sürdü.
Ancak gerçekler çok farklıydı. ABD Adalet Bakanlığı’nın (DoJ) Aralık 2025 tarihli cezalandırma açıklamasına göre, Do Kwon ve Terraform ‘Mirror üzerinde gizlice kontrolü sürdürdü, sentetik varlıkların fiyatlarını manipüle etmek için otomatik trading bot’ları kullandı.’ Ayrıca ‘Terraform’un kilit kullanıcı metriğini şişirerek yatırımcıları Mirror’ın benimsenme oranı ve merkeziyetsizlik düzeyi hakkında kandırdı’ dedi.
Mirror, Terraform’daki daha büyük bir dolandırıcılık zincirinin parçasıydı. UST ve LUNA mayıs 2022’de çöktüğünde yatırımcıların zararı kırk milyar doları aştı. Do Kwon sahte pasaportla seyahat ederken mart 2023’te Karadağ’da tutuklandı, 11 Aralık 2025’te 15 yıl hapis cezasına çarptırıldı.
Robinhood Stock Token’lar: Farklı Bir Yaklaşım
Robinhood şu anda Avrupa’da 2.000’den fazla ABD hisse senedi token’ı sunuyor. Şirket bu ürünleri ‘[hisse] fiyatını takip eden tokenize kontratlar’ ve ‘temeldeki menkul kıymetler üzerinde hak vermeyen türev kontratlar’ olarak tanımlıyor. Yani aynen Mirror’daki gibi SEC’nin sentetik tokenize menkul kıymetler kategorisine giriyor.
Sponsored SponsoredFakat farklar epey büyük. Robinhood lisanslı ve düzenlenmiş bir finans kuruluşu olarak MiFID II’ye uyuyor ve ürünlerinin türev niteliğini şeffaf biçimde açıklıyor. Şirket, temeldeki varlıkların ABD lisanslı bir kurumda tutulduğunu belirtiyor. Yatırımcılar yalnızca 1 avro ile işlem yapmaya başlayabiliyor ve hak kazandıklarında temettü ödemesi alıyor.
Mirror ise regülasyondan kaçmak için kendini “merkeziyetsiz topluluk projesi” olarak gösterdi ve perde arkasında Do Kwon tüm kontrole sahipti. Teminat olarak algoritmik stablecoin UST kullanılıyordu ve bu sistem nihayetinde çöktü.
Tenev’in Vizyonu: GameStop’tan Tokenize’e
Robinhood CEO’su Vlad Tenev, 28 Ocak’ta yaptığı açıklamada—yani tam beş yıl önce şirketini krizle karşı karşıya bırakan GameStop trading duraklatmasının yıl dönümünde—T+2 takas sistemini asıl sorun olarak gösterdi. ‘Tokenizasyon ile gerçek zamanlı takasın çözüm olacağını düşünüyorum’ dedi.
SponsoredTenev, ‘T+1 bile halen çok uzun; üstelik Cuma günleri gerçekten T+3, uzun hafta sonlarında ise T+4 anlamına geliyor’ dedi. Blockchain tabanlı tokenizasyon takas riskini ortadan kaldırabilir, kullanıcılara her an serbestçe işlem yapma imkanı sunabilir.
Tenev önümüzdeki aylarda 7/24 trading ve DeFi erişimi sunmayı planladıklarını duyurdu. Böylece yatırımcılar hisse token’larını kendi cüzdanlarında saklayabilecek, lending ve staking için kullanabilecek. Hayata geçerse Robinhood’un işleyişi sentetikten saklamalı modele dönüşebilir. Bu da var olan en büyük riski—şirketin iflasında tüm sermayenin kaybolması ihtimalini—önleyebilir.
Regülasyon Netliği Arayışı
Tenev, mevcut SEC yönetimini tokenize menkul kıymet denemelerini desteklemeleri nedeniyle övdü ve Kongrede görüşülmekte olan CLARITY Yasası’nın kabul edilmesi çağrısında bulundu. ‘Mevzuat çıkarılırsa bu SEC’in sağladığı ilerlemenin sonraki yönetimler tarafından silinmesini ya da geri döndürülmesini önler’ dedi.
SEC açıklaması, hukuken bağlayıcı olmasa da kurumun çalışanlarının görüşünü yansıtıyor. Fakat Mirror Protocol örneği gösteriyor ki, düzenleyici boşluklar olduğunda tablo ağır olabiliyor. Do Kwon, merkeziyetsizlik iddiasıyla kendisini menkul kıymet yasalarından muaf ilan etmişti—ki SEC’nin yeni framework’ü bunu açıkça reddediyor.
