MicroStrategy’nin Bitcoin portföyü üzerindeki piyasa primi, neredeyse eşitlik noktasına kadar daraldı ve Michael Saylor’ın kaldıraçlı Bitcoin modelinin geleceğine dair soru işaretleri doğurdu.
Son açıklamalar, şirketin 649.870 BTC’yi yaklaşık 48,4 milyar dolara mal ettiği gösteriyor. Ancak artık hisse senedi, önceki genişlemeyi destekleyen yüksek çarpanlarla işlem görmüyor.
MicroStrategy’nin Değişen Piyasa Değeri
Kasım ayında şirketin piyasa değeri net varlık değerinin (mNAV) altına düştü. mNAV, yatırımcıların MicroStrategy’nin sahip olduğu Bitcoin’in altında ya da üstünde ne kadar ödemek istediklerini ölçen bir değer.
SponsoredBu önemli çünkü MicroStrategy’nin birikim stratejisinin tamamı, hisse senetlerini primle ihraç etmeye dayanıyor. Bu da satılan her yeni hissenin, mevcut sahipler için hisse başına Bitcoin miktarını artırmasına olanak tanıyor.
Bu keskin mNAV düşüşü, genel piyasa düşüşünün ardından geldi. Bitcoin, ekim zirvesinden %30’dan fazla değer kaybederek 90.000 doların altına düştü.
Bu arada, MicroStrategy hisseleri daha hızlı düştü ve bu durum, şirketin sermaye piyasalarına olan bağımlılığı ve artan tercihen hisse senedi maliyetleri konusunda endişeleri öne çıkardı.
MicroStrategy’nin sermaye yapısı merkezi bir konu haline geldi. Firma sadece 54 milyon dolar nakit tutarken, 640 milyon dolardan fazla yıllık tercih edilen temettüye sahip.
Şirketin yazılım işi 2025 yılı için nakit akışı negatif durumda, bu da yükümlülükler ile iç likidite arasındaki uçurumu genişletiyor.
Bu nedenle, MicroStrategy sermaye piyasalarına yöneldi. 2025’in ilk dokuz ayında konvertibiller, tercihli hisse senedi ve piyasadaki hisse senedi satışlarıyla yaklaşık 20 milyar dolar toplandı.
Bu fonlama, eski enstrümanların yüksek ve artan kuponlarıyla uğraşırken Bitcoin biriktirmeye devam etmelerini sağladı.
Sponsored SponsoredAncak, bu modeli bir zamanlar karlı yapan mekanikler zayıfladı. MicroStrategy net varlık değerine büyük primlerle işlem gördüğünde, hisse senedi ihraç etmek, sahipler için hisse başına Bitcoin miktarını artırdı.
Bu etki, prim çöktüğünde ortadan kalkar. Net varlık değeri yakınında hisse ihraç etmek, artış yerine seyrelme riski taşır.
Sermayenin maliyeti arttıkça baskı arttı. Şirketin STRC tercihli hisseleri, Temmuz ayında %9 olan temettüsünü, Kasım ayında %10,5’e çıkardı, nominal değeri korumak için.
Yeni tercihli teklifler %10’un üzerinde kuponlar taşırken, ödenmezse %18’e kadar ceza oranları var. Bu şartlar, yıllık yükü artırıyor ve yatırımcıların sürdürülebilirliğe dair endişelerini pekiştiriyor.
Piyasada Dalgalanmalar ve Güven Bunalımı
Piyasa güveni, 10 Ekim çöküşünden sonra daha da kötüleşti. Bitcoin, kaldıraçlı likidasyonların 19 milyar doları aşmasıyla yaklaşık %17 düştü. Kripto para borsalarında emir defteri derinliği çöktü ve stres anındaki likidite kırılganlığını vurguladı.
SponsoredBitcoin arzının %3’ünden fazlasına sahip biri için, bu olay potansiyel zorunlu satışlar hakkında korkuları artırdı.
Endeks kapsama tehdidi sorunu daha da karmaşık hale getiriyor. MSCI, varlıklarının %50’sinden fazlasını dijital para biriminde bulunduran şirketleri endekslerinden çıkarmayı değerlendirdiğini belirtti.
MicroStrategy’nin Geleceği Bir Çıkmazda
MicroStrategy, varlık payı itibarıyla %77 oranında Bitcoin’e sahip. JPMorgan bu tür bir dahil edilmeme durumunun 2,8 milyar dolarlık pasif çıkışa neden olabileceğini tahmin ediyor, diğer endeks sağlayıcıları da takip ederse bu rakam 8,8 milyar dolara kadar çıkabilir.
Eğer endeksler şubat 2026’da dahil etmeme kararı alırsa, MicroStrategy’nin mNAV’i daha da baskılanabilir. Düşük primler, yükümlülükleri yönetmek ve birikimi sürdürmek için kullanılan hisse senedi ihraçlarının sürdürülebilirliğini azaltır.
Sürekli bir indirim, refinansmanı karmaşık hale getirir ve şirketin sermaye yapısını savunma yeteneğini zayıflatır.
Sponsored SponsoredŞirketin Uzun Vadeli Strateji ve Gerçekler
MicroStrategy, bilançosunun uzun vadeli güç sunduğunu iddia ediyor. Son olarak, mevcut Bitcoin piyasa değeri üzerinden “71 yıl” temettü kapsamı sunduğunu belirtti.
Ancak, bu hesaplama sorunsuz satışlar, fiyat etkisi olmaması ve vergi yükümlülükleri olmaması varsayımına dayanıyor. Ekim çöküşü, stres altında likiditenin ne kadar hızlı buharlaşabileceğini gösterdi.
MicroStrategy’nin Bitcoin Primi Geri Dönecek mi?
Daralan mNAV, kaldıraç, likidite ve risk konularında piyasanın yeni bir değerlendirme yaptığını gösteriyor. Yatırımcılar artık kurumsal borç ve imtiyazlı hisse katmanları olmadan spot Bitcoin ETF’leri ile erişebilecekleri pozisyon için prim ödemeye pek istekli görünmüyorlar.
Eğer Bitcoin ciddi bir şekilde yükselirse veya endeks sağlayıcıları duruşlarını yumuşatırsa, prim geri dönebilir. Ancak yapısal baskılar devam ediyor.
Artan temettü yükümlülükleri, negatif işletme nakit akışı ve zayıflayan hisse senedi primi, Strateji’yi eskisine göre daha fazla risk altında bırakıyor.
Bu baskılar hafifleyene kadar piyasanın mesajı net: Yatırımcılar artık Strateji modeline fazladan ödeme yapmıyor ve kolay kârlı ihraç günleri sona ermiş gibi görünüyor.
Primin geri dönüp dönmeyeceği artık Bitcoin gücüne, endeks kararlarına ve Strateji’nin en zorlu dönemini atlatma yeteneğine bağlı.
